褪去二级市场高估值光环，一向在并购交易中担任“买手”的上市公司也开始放低姿态，成为其他上市公司相中的产业拼图。

2022年，A股并购市场依然低迷——IPO市场已经常态化，并购重组交易回归理性，重组上市交易更是罕见。低迷之中，也有亮色——以产业整合为目的的并购逐渐升温，其中甚至出现了“A吃A”这类“拒绝套利，只为产业”的大手笔操作。

“制度套利消散，产业掘金勃兴。”有投行业务负责人表示，从交易量来看，并购市场确实冷清，但市场已找到新的方向——产业整合。这是一个比赚取一、二级估值差价更大的市场，随着市场参与者逐步成熟，并购市场有望再度兴旺。

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越过冬天

与2015年、2016年的盛景相比，2022年的并购市场俨然是个寒冬。

“过去3年中，基于疫情影响和全球市场的巨大变化，多数企业和投资机构都处于一个调整战略的时期，国内资本市场上的并购交易进入一个相对低潮的时期，这是可以理解的。”全联并购公会创始会长王巍告诉记者。

暖气飘苹末，冻痕销水中。2022年，一些新的信号逐渐出现。

一家刚刚完成并购的上市公司董事长告诉记者，因为看好市场增量，但自身产能跟不上，所以公司已经在推进新一轮并购。

王巍认为，中国并购市场的主力仍然是几千家上市公司，抓住上市公司这个龙头，并购市场就有了活力。

与之类似，越来越多的上市公司在2022年开启了借力并购的扩张之路。数据显示，年初至今，共有160余家公司启动重大资产重组计划，其中不少已经在年内完成交易。

正如在中国并购年会上，中国上市公司协会党委书记、执行副会长柳磊对2022年并购市场的评价——稳中向好。

柳磊认为，在深入推进注册制改革的时代背景下，尽管上市公司并购重组在交易数量及金额方面都略有下降，但市场仍保持着较高水平的交易活跃度。“同时越来越多的人意识到，忽悠式重组、投机性并购的危害性，回归并购本源，逐渐成为全市场的普遍共识。”

A吃A升温

12月11日晚间，山东黄金发布公告称，公司拟受让银泰黄金20.93%股份，股份转让价款不高于130亿元。交易完成后，山东黄金将成为银泰黄金的控股股东，山东省国资委将成为实际控制人。

今年以来，类似这样的“A吃A”频现成了并购市场不可忽视的一抹亮色。据上海证券报记者不完全统计，今年以来资本市场已有12起“A吃A”的案例，参与者不乏“明星选手”，如京东方A、通策医疗、紫金矿业等。

“行业经过洗礼后，市场开始启动。A股上市公司是‘春江水暖鸭先知’。优秀的上市公司有大视野和大格局，可以创造一个先发制人的产业整合领导者的优势。”王巍评价道。

此轮“A吃A”热潮体现出的最大变化，便是并购主体并非出于“证券化套利”的目的，而是从产业整合的视角出发来开展并购。

如紫金矿业表示，拿下ST龙净的控制权，有利于二者在节能环保及新能源等领域开展合作。ST龙净的除尘及脱硫烟气治理、工业废水及植被修复技术等与公司矿山、冶炼板块的环保治理业务会产生协同效应。

“作为优化资源配置的重要手段，并购重组能够帮助企业实现优势互补和产业资源的有机组合，从而提升整个行业的景气度，特别是伴随着数字经济、低碳转型，以及制造强国等国家重大战略实施，绿色、高科技等战略新兴产业进入了产业升级和结构调整的新阶段，相关主题的产业并购交易也日益活跃。”柳磊表示。

当然，注册制下“壳”资源不再稀缺，上市公司作为并购标的，估值变低，也是促成交易的重要条件。有业内人士向记者分析认为：“上市公司信息披露更全，治理体系也比较完善，价格合理的情况下，确实是比还没上市的公司更具性价比。”

复苏已现

“最近对东南亚市场的并购标的，中国投资人的参与度非常高。”安永大中华区战略与交易咨询服务主管合伙人苏丽告诉记者。

2023年的并购市场，能否演绎出不一样的春意？

眼前，复苏迹象已现。

苏丽说：“随着最近几周防疫政策的优化，我们注意到市场上并购的活跃度出现明显提升，体现了投资方对市场前景的信心。随着跨境隔离政策的进一步调整，我们预计跨境并购，特别是A股上市公司对海外标的的关注度也会上升。”

苏丽认为，从标的公司维度而言，尽管活跃度有所上升，但一级市场的估值没有明显好转，因此不排除高质量的公司会利用放开后的市场环境，加大对市场的投入和业绩的关注度，以期获得高估值。

“我个人对明年并购（市场）有很高的期待，这也是提振疫情后信心的机会。”王巍认为，并购交易的基本动力源于对经济成长和市场活力的信心，与整体资本市场走势相一致。并购市场能否回归正常状态甚至形成新的增长势能，需要关注几个指标，包括政策的明确导向、监管环境的稳定与可预测性等。

王巍认为，并购成长的空间在于产业价值链的丰富与提升，格局太小就难以开拓未来。并购也是一个生态组织，连续并购交易能否得到公众善意理解也是非常重要的环境指标。这些都是投资机构和企业家心照不宣的考量并购机会的因素。